此词以优美的意境和音韵，描写钱塘江畔歌妓的生活。上片以女子口吻出之，写梦中女子所歌，下片追忆梦中情景，抒写对远别情人刻骨的相思。
上片是梦中女子所歌，故以女子口吻出之。首句“妾本钱塘江上住”，写女子自道所居，看似平平，实在颇堪玩味。北宋时杭州已是繁华都会，多酒楼妓馆，朝歌暮弦，摇荡心目。句中已暗示这位女子的身份。紧接“花落”二语，已含深怨。岁岁芳春，花开花落，更惋伤那美好的华年如水般流逝。这本是旧诗词中的常语，可是这里加上“不管”二字，所感尤大。等闲开落，何其无情，全不管人们的伤春心事，那就更加深了身世的悲感了。这位家在钱塘江上住的女郎，也许是司马旧日的情侣，作者托诸梦寐，以寄相思相别之情。前三句写一位风尘女子，感年光易逝，世事无常，想必也厌倦了歌妓生涯，而又苦于无法从中摆脱出来吧。“燕子衔将春色去，纱窗几阵黄梅雨”，写残春风物，补足“流年度”之意。燕子衔着沾满落花的香泥筑巢，仿佛也把美好的春光都衔去了。“衔”字语意双关，有很强的表现力。燕子归来，行人未返，又正是恼人的黄梅时节，不时听到几阵敲窗的雨声，楼中人孤独的情怀可想而知了。黄梅雨，是江南暮春的景物，蒙蒙一片，日夜飘洒，恰与在纱窗下凝思的歌女凄苦的内心世界相称。
下片写词人追忆“梦中”情景，实际上是写对远别的情人刻骨的相思。“斜插”句，描写歌女的发式：半圆形的犀角梳子，斜插在鬓云边，仿佛像明月从乌云中半吐出来。句意与毛熙震《浣溪沙》词“象梳欹鬓月生云”同。女子的装饰，给词人留下很深的印象。她轻轻地敲着檀板按拍，唱一曲幽怨的《黄金缕》。《春渚纪闻》载，梦中女子歌“妾本”五句，司马爱其词，因询曲名，女子答是《黄金缕》。唐代有流行歌曲《金缕衣》，当时名妓杜秋娘曾经唱过它：“劝君莫惜金缕衣，劝君须惜少年时。有花堪折直须折，莫待无花空折枝。”花，象征着青春，象征着欢爱。歌曲的主题是劝人及时行乐，不要辜负了大好时光。梦中女子唱《黄金缕》，大概也是这个用意。联系起上片“花落”二语，益见其怨恨之深。情人远别，负却华年，花谢春归，使人满怀幽怨。
“望断行云无觅处，梦回明月生南浦”，全词至此，作一大顿挫。写词人梦醒后的感怀。“行云”，用神女“旦为朝云，暮为行雨”的典故，暗示女子的歌妓身份，也写她的行踪漂流不定，难以寻觅。“南浦”，因用为离别之典。两句写梦回之后，女子的芳踪已杳，只见到明月在南浦上悄悄升起。这里的“梦回”，也意味着前尘如梦，那一段恋爱生活再也不可复得了。
勤政楼原是唐玄宗用来处理朝政、举行国家重大典礼的地方，建于公元720年（开元八年），位于长安城兴庆宫的西南角，西面题曰“花萼相辉之楼”，南面题曰“勤政务本之楼”。
公元729年（开元十七年）旧历八月五日，唐玄宗为庆贺自己的生日，在此楼批准宰相奏请，定这一天为千秋节，布告天下。并以马百匹，盛饰分左右，舞于勤政楼下，又于楼中赐宴设酺，“群臣以是日进万寿酒，王公戚里进金镜绶带，士庶以结丝承露囊更相问遗”，千秋节也就成了一年一度的佳节。然而由于玄宗晚年“勤政务本”早成空话，到安史之乱爆发，只得被迫退位，唐王朝江河日下，千秋节也随之徒有虚名了，甚至连当年作为赠送礼物的承露丝囊也见不到了。诗的第一句说佳节空在，是总论，第二句说丝囊已无，则是抓住了“承露囊”这个千秋节最有代表性的物品来进一步补衬，使得“名空在”三字具体着实了。
这首诗的后两句写诗人移情于景，感昔伤今。杜牧善于以诗论史，借古讽今。“惟有紫苔偏称意，年年因雨上金铺”。这两句采用《诗经·王风·黍离》的笔法，用宫院中的植物茂盛生长暗示王朝兴衰之意。
《诗境浅说续编》云：“开元之勤政楼，在长庆时白乐天过之，已驻马徘徊，及杜牧重游，宜益见颓废。诗言问其名则空称佳节，求其物已无复珠囊，昔年壮丽金铺，经春雨年年，已苔花绣满矣。”金铺，是大门上的一种装饰物，常常做成兽头或龙头的形状，用以衔门环。用铜或镀金做的，叫金铺，用银做的叫银铺。紫苔是苔藓的一种，长在阴暗潮湿的地方。
这两句诗从表面看，写的是景，是“勤政楼”的实景，但细细体味，就会感到这十四个字，字字都饱蘸了诗人感昔伤今的真实情感，慨叹曾经百戏杂陈的楼前，经过一个世纪的巨大变化，竟变得如此凋零破败。可以想象，当杜牧走过这个前朝遗址时，所看到的是杂草丛生，人迹稀少，重门紧闭的一片凄凉景象。
诗人不写别的，偏偏从紫苔着笔。这是因为紫苔那无拘无束，随处生长，自得其乐的样子深深地触动了他此时惨淡失意的心情。失意之心对得意之物，自然格外敏感，体味也就更加深刻了。
作者以紫苔见意，又从紫苔说开去，用紫苔的滋长反衬唐朝的衰落，小中见大，词浅意深，令人回味。说紫苔上了金铺，是一种夸张的手法。当年威严可畏的龙头兽首，而此时绿锈满身，如同长满了青苔一般，这就进一步烘托了勤政楼被人遗忘而常年冷落的凄凉衰败的景象。这里，“偏称意”三字写得传神，“偏”，说明万物凋零，独有紫苔任情滋蔓，好像是大自然的偏宠，使得紫苔竟那样称心惬意。这笔法可谓婉曲回环，写景入神了。
这首诗是诗人在极度感伤之下写成的，全诗却不着一个“悲”字。从诗的整体看，诗人主要采用明赋暗比的方法。前两句写的是此刻之衰，实际上使人缅怀的是当年之盛；后两句写的是此时紫苔之盛，实际上使人愈加感到“勤政楼”此时之衰。一衰一盛，一盛一衰，对比鲜明，文气跌宕有致，读来回味无穷。
诗从“今日乐上乐”写起，先点出今日之乐不同寻常，乃乐上之乐。第二句“相从步云衢”写求乐的地点。相从，谓互相伴随，见得不是一人。步云衢，即踏上登天大路。以下即展开对天上宴会场面的描写，把“乐上乐”的情景具体化。先写酒席：美酒是天公出的，鲤鱼是河伯出的，东方青龙七星来铺排筵席，西方白虎七星来把壶斟酒。天公是天上的主宰者，他也对宴席有奉献，可见宴上的“我们”地位之高。次写歌舞：工于鼓瑟的南斗星，长于吹笙竽的北斗星，都前来表演他们的拿手好戏；耳垂明月珰的嫦娥前来献舞，身穿彩衣的织女奉上了美石与佩玉；这时苍霞和清风也放开美妙的歌喉，唱起齐地、吴地的歌曲助兴。这情景，真令人眼花缭乱，耳不暇听。在这里，既没有对神仙神物的神秘感和恐惧感，也没有羡慕和乞求，相反，倒是一切皆服务于“我们”，“我们”是宴会的主人。最后两句是宴会结束，当“我们”登车而去时，流星前来驾车，正在下滴的露珠便成了车盖的帷幕。可以想见，“我们”是多么快意，“我们”是多么自豪，只有“我们”，才是顶天立地的一群，俨然如天地间的主宰。
这首诗写的是天上宴乐，但仔细一玩味，诗中所涉及的一切，不管是酒、鱼、席、壶，还是明珰瑛琚、东讴西歈，无一不是人间的、不是人间的人们特别是富有者们所享受的。所以这场盛宴，不过是人间盛宴的折射。汉乐府中某些作品的首尾往往有“今日乐相乐，延年万岁期”这样的套语，不一定与内容相关，因为这类诗都是用来在宴会上娱人的，为了取悦宴会的主人们，便加上这样祝颂性的诗句。这首诗亦是如此。所以，它实际上体现了人间享乐者们的欲求，他们并不满足于人间的口耳之福，还要上天堂享乐，并让天上的神仙也为自己服务；主宰天上的世界，无所拘限地扩大自己的作用和影响。这首诗歌颂了这些享乐者，所以其思想性并不足取。但从另一角度看，由于诗写得恢宏恣肆，显得很有气势，意态不凡，因而在客观上也从一个侧面反映了汉代社会国力强盛时期人们的一种昂扬而又自信的心态和气度，具有一定的社会认识价值。
此诗写法上的主要特点是以赋的笔法，借助天文学的知识，发挥想象，尽情铺张，同时又层次井然，纷繁而不乱。其次，诗歌运用拟人手法，把神话中人物和天上星宿都“驱遣”到酒席宴会上来，让它们各司其职，并都切合其特点，“个性”鲜明，“面目”可见。这些都非富于想象、善于想象者不能为之。诗中除开头二句外，其他皆为对偶句，共六组十二句，连连排比，使赋法的优势得到了充分的体现。在这些对偶句中，又善用互文，上下句各举一边，合则互相补充，既语言简炼，又文意丰厚。