此诗开篇写道：“明月皎夜光，促织鸣东壁。”在皎洁的月色光下，蟋蟀在低吟，并交织成一曲无比清切的夜之旋律。在此，诗人从视角和听觉两方面描写了环境，不但表现出环境的幽静，心境的凄然，而且也暗示了时间是很晚了，也就是下半夜时间。再看夜空，“玉衡指孟冬，众星何历历。”北斗横转，那由“玉衡”“开阳”“摇光”三星组成的斗柄（杓），正指向天象十二方位中的“孟冬”，闪烁的星辰，更如镶嵌天幕的明珠，把夜空辉映得一片璀璨。一切似乎都很美好，包括那披着一身月光漫步的诗人。在中国古代，人们都是根据斗星所指方位的变换来辨别节令的推移。据金克木先生解说，“孟冬”在这里指的不是初冬节令（因为下文明说还有“秋蝉”），而是指仲秋后半夜的某个时刻。此时此刻诗人还在月下踽踽步，说明诗人心神不宁，胸中缠绕着忧愁。
诗人默默无语，在月光下徘徊。“白露沾野草，时节忽复易。”野草上已沾满晶莹的露珠，在月光下显得那样晶莹，寒气逼人，明显感觉到时节已经转换。诗人已经感觉到，深秋已在不知不觉中到来，时光之流驶，又是一年秋天到来了。当然，这里写了时间的快速流逝，也是在暗示时间不饶人，人也在一天天老去。怪不得往日的燕子（玄鸟）都不见了，原来已是秋雁南归的时节。这些燕子又将飞往哪里去呢？——“秋蝉鸣树间，玄鸟逝安适”？这就是诗人在月下所发出的怅然问叹。这问叹似乎只对“玄鸟”而发，实际上，它又是诗人那充满失意的怅然自问。从下文可知，诗人之游宦京华已几经寒暑。而今草露蝉鸣、又经一秋，它们在诗人心上所勾起的，是流离客中的无限惆怅和凄怆。
以上八句从描述秋夜之景入笔，抒写诗人月下徘徊的哀伤之情。适应着秋夜的清寂和诗人怅惘、失意之感，笔触运得轻轻的，色彩也一片渗白；没有大的音响，只有蟋蟀、秋蝉交鸣中偶发的、诗人那悠悠的叹息之声。当诗人一触及自身的伤痛时，情感便不免愤愤起来。诗人久滞客中，在夜半如此焦灼难眠，那是因为他曾经希望过、期待过，而今这希望和期待全破灭了。
理想破灭，心烦意乱，夜不能寐。于是，诗人写道：“昔我同门友，高举振六翮。”这句是以鸟的展翅高飞比喻同门友的飞黄腾达。这在当初，无疑如一道灿烂的阳光，把诗人的前路照耀得五彩缓纷。他相信，“同门”好友将会从青云间垂下手来，提携自己一把；总有一天，他将能与友人一起比翼齐飞、邀游碧空。但事实却大大出乎诗人预料，昔日的同门之友，而今却成了相见不相认的陌路之人。他竟然在平步青云之际，把自己当作走路时的脚迹一样，留置身后而不屑一顾了。“不念携手好，弃我如遗迹”，这毫不经意中运用的妙喻，不仅入木三分地刻画了同门好友“一阔脸就变”的卑劣之态，同时又表露了诗人那不谙世态炎凉的无比惊讶、悲愤和不平。
至此全诗的主旨方才揭开，那在月光下徘徊的诗人，原来就是这样一位被同门好友所欺骗、所抛弃的落魄者。在他的背后，月光印出了静静的身影；而在头顶上空，依然是明珠般闪烁的“历历”众星。当诗人带着被抛弃的余愤怒仰望星空时，偏偏又瞥见了那名为“箕星”、“斗星”和“牵牛”的星座。诗人顿时生出一股无名的怨气，指点着这些星座大声责问起来：“南箕北有斗，牵牛不负扼！”这里语出《小雅·大东》：“维南有箕，不可以颠扬；维北有斗，不可以挹酒浆”"皖彼牵牛，不以服箱（车）”。诗人在此借用“南箕”“北斗”“牵牛”等星宿表现出了有虚名无实用，借此比喻朋友的有虚名无实用。失意落魄的诗人心中很是痛苦，夜不能寐，走出房间，仰望天空，看见星星，由此而想到“同门友”的淡漠，心中忧愤不已，苦闷无处发泄，就借此问问星星。其实，这里也暗示了诗人没有什么朋友，即使有，也是十分功利的、无情意的人。
诗歌最后写道：“良无盘石固，虚名复何益？”想到当年友人怎样信誓旦旦，声称同门之谊的“坚如盘石”，可而今“同门”虚名犹存，“盘石”一样的友情也再没有了。诗人终于仰天长叹，以悲愤的感慨收束了全诗。这叹息和感慨，包含了诗人那被炎凉世态所欺骗、所愚弄的无比伤痛和悲哀。
抒写这样的伤痛和悲哀，本来只用数语即可说尽。此诗却偏从秋夜之景写起，初看似与词旨全无关涉，其实均与后文的情感抒发脉络相连：月光笼盖悲情，为全诗敷上了凄清的底色；促织鸣于东壁，给幽寂增添了几多哀音；“玉衡指孟”点明夜半不眠之时辰，“众星何历历”暗伏箕、斗、牵牛之奇思；然后从草露、蝉鸣中，引出时光流驶之感，触动同门相弃之痛；眼看到了愤极“直落”、难以控驭的地步。这就是《明月皎夜光》写景抒愤上的妙处，那感叹、愤激、伤痛和悲哀，始终交织在一片星光、月色、螺蜂、蝉鸣之中。
宋代不设郡，但习惯仍称州为郡，故州中公署后的园圃亦称“郡圃”。韩琦晚年既老且病，连一般的公务也应付不了，只能终日闲居；这种生活，对于以天下为己任的韩琦来说，是一种难耐的折磨。而当他对着郡圃的一派暮春景色时，感物生情，这种愁情更抑制不住。因此，前半首就从这些景物着笔，但并非简单罗列，而是融合了诗人不断变化的情绪，表现出深厚的功力。
“溶溶春水满方塘”，一个“满”字，活画出春水方生的气象。当此碧波平岸、春深如海之际，诗人本应开口一笑，愁苦俱忘。但突然之间，微风送来几缕淡淡的清香，诗人敏感地知道：这是春花正在随风飘堕。芳时难留，烟景不再，该送春了。诗人目光所对是自然界的落花，心中所思则是生命的凋谢，于是悲从中来。但妙在诗人并不将这种愁情一泻无余，而是极为含蓄，暗寓于景物描写之中：“尽日杨花飞又歇，有时林鸟见（即‘现’）还藏。”“尽日”，这是根据当时的观察作出的推论，从中隐隐可见诗人的闲愁。在用字遣词上，“又”、“还”，亦意在表现景物的不断重复，单调可厌，从而展示出诗人心境的烦闷、孤寂。
第三联由景及人，关键在一个“闲”（“静”也是闲的意思）。韩琦本来是不“闲”的，他一向在朝廷或边关任职，政事繁剧，军务倥偬；当身染重病之后，为了调养，才申请回到故乡相州任职，因为这里是内地，要“闲”得多。后来病情加重，更是终日“闲”居了。但结果，“沉疴不为闲来减”，希望落空了；不仅如此，还因为过于闲散却又不甘闲散，既有生理的痛苦，又有精神的苦闷，更觉得时间难熬。所以，“流景（即时光）知从静处长”在字面上和上句是对偶，但意义并非平列，而是递进一层，抒写他的伤感。
最后一联直抒无可奈何的春愁。古人称酒为“酒兵”，谓酒能消愁，如同兵能克敌。说“欲战”，就暗含这个比喻在内。“愁”本不可数，加以“万”字，突出愁多，“战”字则从反面衬出愁多。愁情既如是之甚，诗人想借酒一浇，无奈因病戒酒，连这也不能做到。于是，一切防守的力量尽失，只好任凭“万愁”进攻了。
诗的最后一句，诗人用力点破这“万愁”的由来：“三月去堂堂。”这既是实写春水满塘、春花堕地，浩荡春光正堂堂逝去；同时，它又是虚拟，比喻诗人桑榆晚景，沉疴在身，这是愁的根源，自然界春天的逝去不过是愁的触媒。诗用五个字将这两层丰富的内容融为一体，所以极有分量；唯其如此，“可堪”二字才益显沉重，情调衰飒，诗人不胜其悲。